- Iluzja pieniądza sprawiła, że skok energii wyglądał gorzej, niż okazał się w rzeczywistości;
- Raport CPI pojawi się w tym tygodniu; Czy mediana wykaże jakiekolwiek oznaki szczytu?
- Płace nie wykazują żadnych oznak spowolnienia.
W zeszłym tygodniu rozmyślałem o tym, czy nazwanie obecnego stanu wzrostu gospodarczego "recesją" ma jakiekolwiek znaczenie. Odpowiedź brzmi: nie, rzecz jest tym, czym jest, a róża pod każdą inną nazwą pachnie równie słodko.
W tym tygodniu, z zupełnie innych powodów, nadeszła odpowiedź "nie to zdecydowanie nie jest recesja". Chociaż wszyscy wiemy, że to prawda, po prostu nie można przekonać normalnych, dobrze zorientowanych ludzi (nie będących ekonomistami), że zatrudnienie jest opóźnionym wskaźnikiem, na który nigdy, przenigdy nie należy patrzeć, jako na wskaźnik przyszłości rozwoju gospodarczego.
A w obecnym cyklu, jest to jeszcze istotniejsze, ponieważ istnieje stłumiony popyt na siłę roboczą, przy zrównoważonej liczbie ofert pracy w stosunku do liczby bezrobotnych, co dowodzi, że opóźnienie, zanim stopa bezrobocia powędruje wyżej może być dłuższe, niż zwykle.
Podtrzymuję mój pogląd, że bez względu na to czy już jesteśmy w recesji, czy nie, prawie na pewno w niej będziemy w przyszłym roku.
Moja analiza jest prosta, więc powtórzę: gdy stopy procentowe i ceny energii gwałtownie rosną, będziemy mieli recesję.
Jeśli ktoś ma inną teorię, bardzo proszę podać argumenty za tym, że w jakiś sposób ogromny wzrost kosztów energii i pieniędzy nie spowoduje recesji.
Ceny energii wzrosły i nie ma co dyskutować. Ale tak naprawdę nie wzrosły tak bardzo, jak myślicie, ponieważ iluzja pieniądza działa bardzo silnie na rzeczy, które często kupujecie takie, jak benzyna. Ceny benzyny osiągnęły ostatnio najwyższy poziom w historii w USA, osiągając 5 dol./galon w całym kraju.
Źródło: AAA via Bloomberg
Jak jednak rutynowo podkreślam, przyzwyczailiśmy się do patrzenia na ceny w kategoriach nominalnych i ignorowania powolnego dryfu w dół wartości dolara. Gdy inflacja jest niska i stabilna to przyzwoity skrót. Gdy nie ma inflacji taki skrót powoduje nieporozumienia. Oto ten sam wykres, w stałych dolarach z 2012 r.
Źródło: Enduring Investments calculations, dzięki agencji Bloomberg
Zauważcie, że lewa strona wykresu, tak naprawdę rosnąca do 2019 roku, wygląda mniej więcej tak samo niezależnie od tego, czy patrzysz na nią w ujęciu nominalnym, czy realnym. Ale prawa strona wykresu, kiedy poziom cen zaczął gwałtownie się zmieniać, wygląda drastycznie inaczej. Najwyższa cena benzyny w dolarach z 2012 roku, nie osiągnęła nawet 4 dol. za galon.
Niestety nie jest to powód do radości, ponieważ tak się stało z powodu załamania się wartości dolara. Ktoś mógłby jednak argumentować, że ten skok cen energii nie jest tak zły, jak się wydaje z ekonomicznego punktu widzenia.
Oczywiście, skok jest jeszcze gorszy w kategoriach wewnętrznych, ponieważ przywiązujemy większą wagę do małych zakupów, które robimy często nawet, jeśli łączne wydatki stanowią stosunkowo niewielką część koszyka konsumpcyjnego. Benzyna to klasyczny przypadek. Jednakże, z punktu widzenia wpływu ekonomicznego można argumentować, że skok energii nie był tak zły, na jaki wyglądał.
Podobnie, chociaż rentowność 2-latek wzrosła z 0,12% na koniec 2020 r. do 3,22% obecnie, to w kontekście inflacji bazowej rosnącej z 1,6% do 5,9%. Pieniądze są faktycznie tańsze, po inflacji, niż były 1-2 lata temu.
Więc, być może uda się prześlizgnąć bez wpadania w recesję, w której ludzie tracą pracę grupowo. Jednak tak naprawdę nie udało mi się przekonać samego siebie. Moja dyskusja tak naprawdę sprowadza się do punktu mówiącego, że jeśli masz wystarczającą inflację, naprawdę trudno jest wpaść w recesję. I wiemy, że jest to nie tylko fałszywe, ale że jest dokładnie na odwrót. Ergo, nadal spodziewam się recesji (choć nie sądzę, że jeszcze w niej jesteśmy), której towarzyszy nieprzyjemnie wysoka inflacja.
Nawiasem mówiąc, mamy tendencję do skupiania się na liczbie miejsc pracy netto w raporcie o zatrudnieniu. Ale jeśli napięty rynek pracy połączy się ze spowalniającą gospodarką, przemysł może generować mniej nowych miejsc pracy, a jednocześnie zwalniać jeszcze mniej. Wyglądałoby to na dużą liczbę płatnych etatów, ale nie byłoby tak silne, jak w przypadku, w którym przemysł faktycznie tworzyłby wiele nowych miejsc pracy.
To była największa ilość energii, jaką widziałem w raporcie o płacach od jakiegoś czasu, ale raport o inflacji w tym tygodniu nadal jest punktem nr 1 wśród publikacji danych w tym miesiącu. W zeszłym miesiącu mediana CPI osiągnęła szczyt z wynikiem +0,73% miesiąc do miesiąca, pełne 0,15% powyżej poprzedniego miesięcznego maksimum.
Pamiętajcie, mediana jest powolna i dostojna. Prawdopodobnie nie będzie tak wysoka w tym miesiącu, ale nie można jeszcze ogłosić, że choćby sprawia wrażenie, jakby chciała osiągnąć szczyt. Inflacja bazowa również przyspieszy w tym miesiącu wzrastając do 6% lub 6,1% z 5,9% rok do roku. Dzięki benzynie inflacja zasadnicza spadnie poniżej 9%. Podejrzewam, że gdy minie środa dojdziemy do wniosku, iż Fed nie ma powodu, aby ogłaszać zwycięstwo, ale że raport nie był, aż tak zły, na jaki ludzie się szykowali.
Jeśli się mylę to dlatego, że czynsze nadal rosły, a usługi podstawowe, niezwiązane z czynszem, nadal odbierały pałeczkę podstawowym towarom. Nie jesteśmy blisko końca tego epizodu inflacyjnego i nie mogę nawet powiedzieć, że jesteśmy bliżej końca, niż początku (najpierw musimy zobaczyć medianę szczytu), ale wydaje się, że inwestorzy i bankierzy centralni chcą uwierzyć, że jest coraz lepiej. Trzymajmy kciuki.
Zróbmy krok wstecz…
Jako facet od inflacji, bardziej zależy mi na płacach, jako części sytuacji zatrudnienia. Średnie zarobki godzinowe (AHE) w raporcie o wynagrodzeniach utrzymywały się na stałym poziomie 5,2% podczas, gdy oczekiwano, że spadną. Zgadywanie, jaki tak naprawdę jest odczyt AHE będzie bardziej zabawą towarzyską, niż analizą ekonomiczną. Jest to liczba tak całkowicie wypaczona efektami kompozycyjnymi, tak że staje się bezwartościowa.
Poniższy wykres pokazuje średnie godzinowe zarobki w kolorze niebieskim. Porównajcie to z czarną linią, którą jest Wage Growth Tracker (WGT) Fed z Atlanty. WGT mierzy wzrost płac tylko dla osób, które były zatrudnione na początku i na końcu okresu pomiarowego tak, aby skład nie zmienił się w tym okresie. I zachowuje się znacznie bardziej jak płace zachowują się w rzeczywistości. Zła wiadomość jest taka, że WGT nadal rośnie pozostając nieco przed medianą CPI.
Źródło: Bloomberg
Dzięki danym Fed z Atlanty, nie mam wątpliwości, że wzrost płac nadal przyspiesza nawet, jeśli wygląda na to, że AHE może osiągnąć szczyt. Jeśli tak jest, to oczekiwania inflacyjne zakorzenione obecnie na rynku - które wzywają do całkowitego załamania z powrotem do celu Fed w ciągu najbliższych 6-12 miesięcy są - bardzo błędne; również pogląd Fed, że są na i wkrótce będą powyżej neutralnej krótkiej stopy procentowej również jest całkowicie błędny.
Nie jestem jednak pewien, czy Fed będzie kontynuowała dopóki inflacja nie wróci do poziomu 2%. To utrzymałoby obecną politykę zaostrzania do końca 2023 r. nawet, jeśli rynkowa wycena inflacji jest właściwa. Myślę, że gdy rdzeń zacznie słabnąć dadzą sobie spokój. To prawdopodobnie oznacza jeszcze kilka spotkań zakończonych podwyżkami.
Z drugiej strony, dotychczas bardzo się myliłem w sprawie Fed.
Zastrzeżenie: Moja firma i/lub fundusze i konta, którymi zarządzamy mają pozycje w obligacjach indeksowanych inflacją oraz różnych surowcach i finansowych kontraktach terminowych oraz funduszach ETF, które mogą, od czasu do czasu, być wymienione w tej kolumnie.